国内春节假期期间，美国最高法院裁定特朗普政府实施的相关大规模关税措施违法，特朗普政府迅速宣布新关税政策，实施10%的全球性关税，随后将税率进一步提升至15%。美国关税政策的不确定性和美伊紧张局势持续升级，导致市场避险需求大幅升温，推动贵金属价格强势反弹。伦敦现货黄金价格一度收复5200美元/盎司关口，创1月30日以来新高；伦敦现货白银价格从72美元/盎司的低位一度反弹至89美元/盎司的高位，反弹幅度超20%。
美国关税政策的不确定性推升避险情绪
当地时间2月20日，美国最高法院以6票对3票裁定，特朗普政府依据《国际紧急经济权力法》（IEEPA）征收的关税违法。这意味着此前特朗普政府针对全球的“对等关税”及针对中国、墨西哥、加拿大的“芬太尼关税”全部失效。随后，美国总统特朗普迅速宣布，依据《1974年贸易法》第122条，实施10%全球性关税，自2月24日生效，为期150天，以替代违法征收的关税。2月21日，特朗普又发文称，将关税比例提高至15%，具体落地仍待白宫正式公告确认。
此次美国最高法院的裁决符合市场预期，且“122条款”有15%税率封顶、150天到期的限制，短期美国关税调整对风险资产的冲击相对可控。对贵金属市场而言，美国关税政策调整引发一系列变化，包括关税政策的不确定性提升、美国总统权力被削弱或增加中期选举政治风险、归还关税收入或加剧财政赤字恶化等，从避险情绪和美元信用走弱等角度推动贵金属价格反弹。
图为伦敦现货黄金价格走势
一方面，“IEEPA关税”违法的裁决对已经与美国达成贸易协议或正在同美国进行谈判的国家带来关税前景的不确定性，如欧洲议会已经暂停批准欧美贸易协议等。同时，“122条款”仅提供临时征税权，存在最高15%的税率和最多征收150天的限制，且后续一旦法理依据不足，可能同样面临新一轮司法挑战，延期还需国会批准。因此，笔者认为，“122关税”或只是特朗普政府的权宜之计，中期美国关税政策面临的不确定性提升，尤其是关税框架方面或仍有较大变化；此外，此次美国最高法院的裁决从某种程度上削弱了特朗普的总统权力，或增加其中期选举政治风险，双重不确定性推升避险情绪，带动贵金属价格反弹。另一方面，美国政府债务无序扩张已大幅削弱美元信用，若此前依据IEEPA征收的关税需返还，或进一步使美国财政状况恶化，从而压制美元，从另一维度支撑贵金属价格。
美伊紧张局势持续升级
2月17日，美国与伊朗举行第二轮谈判，因双方在核心议题上分歧较大，谈判陷入僵局。随后美方发出“最后通牒”，并加码军事部署施压。2月19日，特朗普称，若双方无法在10～15日内达成“有意义的协议”，美国或采取“进一步军事行动”。从特朗普表态至今，已有部分美军撤离中东军事基地，美军最大航母“福特”号已抵达东地中海重要基地，德国等多国呼吁公民撤离伊朗，均表明美国对伊朗采取军事行动的可能性大幅攀升。短期而言，美伊紧张局势或持续发酵，地缘避险情绪将继续支撑贵金属价格，直至出现新的谈判进展或美国对伊朗的军事行动落地。
美联储货币政策预期反复
货币政策方面，美联储内部分歧加剧。1月美联储会议纪要显示，政策制定者对进一步降息的必要性和时机仍存在严重分歧，且首次明确披露部分与会者讨论了加息的可能性。受此影响，春节假期期间贵金属价格一度承压下挫。
结合美联储会议纪要和美国就业、通胀数据来看，美联储短期降息节奏受到一定掣肘，预计年内首次降息最快或发生在6月。美国1月新增非农就业人数13万，高于预期，且失业率降至4.3%，表明美国就业下行风险未进一步恶化。美国1月CPI和核心CPI同比增速分别放缓至2.4%和2.5%，但2025年12月核心PCE通胀仍旧顽固，同比升至3.0%，创2024年5月以来新高，或促使美联储短期谨慎降息。不过，这并不意味着美联储货币政策宽松周期的转变。美国2025年四季度GDP按年率折算仅增长1.4%，远低于市场预期，美国政府“关门”影响较大，美国经济前景短期仍存不确定性。同时，虽然就业市场未进一步恶化，但劳动力市场的结构性失衡风险不容忽视，叠加关税调整或令通胀抬升力度维持温和，因此美联储年内继续降息的概率仍较高，且不排除在中期选举诉求下，特朗普加大对美联储的施压，二季度末市场仍有博弈降息加码的可能。对贵金属市场而言，短期降息节奏的掣肘可能会限制贵金属价格上行速度，但货币政策中期宽松取向仍会支撑贵金属价格继续上行。
总结
整体来看，短期市场或仍需继续消化特朗普政府新关税政策带来的不确定性以及美伊紧张局势的持续发酵，贵金属价格有望维持偏强运行态势。中长期来看，贵金属牛市的底层逻辑仍旧坚实。在美国债务扩张持续削弱美元信用、地缘政治局势复杂及流动性宽松延续等多重因素共振下，全球央行、机构、居民的配置需求有望延续，驱动黄金价格重心继续上移。而白银作为兼具金融和工业属性的商品，除了宏观层面的利好，基本面亦有支撑。世界白银协会预计，今年全球白银供应缺口将高达6700万盎司，为连续第6年出现结构性供应短缺。同时，全球库存持续下降，工业需求维持高位，投机需求大幅攀升，实物紧缺将继续为白银价格提供弹性，白银价格或维持高波动。
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